富乐德：65.5亿并购做大，业绩兑现慢半拍

2026年上半年，富乐德（301297.SZ）营收15.9亿元，同比增长9.1%。2025年，这两个数字分别是28.7亿，7.5%，增速总体来说乏善可陈。

但如果横向对比不难看出，公司营收规模近年来大幅增长，主要是受外延式并购及追溯披露的影响。

而扣非归母净利润则表现亮眼，2026年上半年为1.6亿，同比增长227%，已经是去年全年的水平。而此前的2025年全年87%的增速也很出色。

收购富乐华，业绩兑现却大打折扣

收入小步走，扣非利润大步跑，粗看很像一家刚刚打开盈利弹性的半导体公司。

但翻开业务明细，增长主要靠老业务，而从大股东手里装进来的资产规模不小但业绩贡献很有限。

具体说，公司于2025年7月完成对富乐华100%股权的收购，构成重大资产重组，会计上属于同一控制下企业合并。

原来专注做设备精密洗净的公司，由此进入覆铜陶瓷载板领域，且已经成为公司营收规模最大的板块。

耗资多少呢？

65.5亿！采用收益法估值，较账面净资产增值35.14亿元，增值率115.71%。支付工具是发行股份和定向可转债，并通过发行股份募集配套资金。

大股东上海申和承诺，富乐华2025年至2027年的考核利润分别不低于2.852亿元、3.421亿元和4.142亿元。

结果有目共睹：第一年，实际完成1.217亿元，完成率只有42.7%。

虽然按协议有补偿安排并遵照实施了，但原协议业绩补偿上限仅覆盖交易作价的55.11%。说到底，那只是一种事后补救，伤害已经造成。

作为投资者，更关心的是当初对并购标的本身的估值到底有多少水分？核心就一句话：福乐华的产品“行业领先”、“30年的技术积累”、“产品多为定制化”，但为什么到最后就是不能转化为定价权？

首年承诺落空后，3.421亿元的第二年目标凭什么实现？

高溢价本身不能证明交易不公允，但首年兑现不足一半，足以要求管理层重新解释原来的盈利预测。

业绩增长还靠老本行

从一个热点切入另一个热点，公司先是赶上了“924行情”股价一飞冲天，今年上半年又因半导体热炒而受到追捧。

（来源：市值风云APP）

对公司最直接的一大好处是大幅加速了可转债化债转股。根据最近9月24日公告，全部3.6亿的定向可转债已100%完成转股并从深交所摘牌。

回到公司业务，高价买进来的材料业务仍在承压，眼下拉动收入的，主要还是洗净老本行。

2025年，以洗净及衍生业务为主的专业技术服务收入9.64亿元，同比增长23.5%；电子专用材料收入19亿元，仅增长0.85%。

前者贡献了约1.83亿元收入增量，是增长的绝对主力，占公司全年增量的92%。